尊龙凯时官方app下载或浮动：我们如何评估杠杆信用中的相对价值| KKR

摘要

尊龙凯时官方app下载费率还是浮动？这是我们最近在美国杠杆信贷市场上更经常听到的问题。自2022年3月，当美国美联储着手进行11次加息中的第一场比赛中，浮动利率已明显优势。（提醒您，高收益债券往往具有尊龙凯时官方app下载的利率，而利用贷款和关闭债券往往具有浮动利率。）就我们而言，我们在2023年初的市场认为，利率将下降趋于下降，我们通过卖出高收益债券并卖入结构性的信贷（Clo BBS和Clo bbs and Clo bbs and Clo bbs）。交易是正确的。

图表1：资产类的性能到2023年9月29日

通过Q3 2023的资产类别的性能 — 资料来源：截至2023年9月29日，晨星，BAML和KKR信用分析。美国杠杆贷款是Morningstar US杠杆贷款指数（USLLI），并在美元中提供；欧洲杠杆贷款是Morningstar欧洲杠杆贷款指数（Ellie），以EUR提供；美国高收益债券是BAML US HY指数（H0A0），并以美元给予；欧洲高收益债券是欧元非金融指数（HEAE），以欧元给出； CLO BB是J.P. Morgan Clo BB指数（JCLOBBTR索引），并在美元中给出； CLO BBB是J.P. Morgan CLO BBB索引（JCLO BBBT索引），并以美元给出。

但是现在呢？最新的通货膨胀数据显示出更具说服力的节奏，目前美联储似乎正在停顿。我们的全球宏观宏观，资产负债表和风险和首席投资官亨利·麦克维（Henry McVey）还指出，收益率曲线后端的利率上升是第二款货币收紧，这可能促使美联储更加谨慎地移动。此外，经济面临一些逆风，表明接下来的几个季度增长了更加柔和的增长，包括10月1日的学生贷款付款，劳动罢工以及两项重大战争的潜在地缘政治影响，以及其他几个因素。

尽管有这些因素，但我们仍然更喜欢浮动利率而不是尊龙凯时官方app下载利率信用，但也许比最近的过去率少。实际上，我们最近一直在减少超重的浮动利率资产。这就是原因。

传播，费率和收益率

我们比较不同资产的第一件事是差异，这在贷款中比债券中的贷款更宽（图2）。但是，在调整了质量之后，我们认为它们更接近公允价值。高收益债券比过去更有可能获得保护，约60％的新高收益发行获得了确保。包括的公司平均也更大和更高。例如，超过50％的美国高收益市场和60％的欧洲高收益市场是BB评级，这是杠杆信贷的最高评级类别。此外，银行贷款市场由私募股权公司赞助的问题主导，而高收益市场则在更保守的公共公司和非赞助的私人公司中拥有更大的份额。综上所述，这些因素意味着，从风险回报的角度来看，高收益债券可能比当前利差更具吸引力。

然后，我们考虑总收益，部分由基本利率决定。在这里，这两个资产之间的差异更为明显。浮动利率在几个月前，相对于高收益债券的大约200多个基础收益率的基点。但是，鉴于最新的长期国库券债券的峰值，高收益债券市场可用的较高收益率会改变微积分。

图2：高收益债券和贷款的收益，利差和价格的比较

高收益债券和贷款中的收益，利差和价格的比较 — 来源：截至2023年10月13日，晨星，BAML和KKR信用分析。美国杠杆贷款是晨星美国杠杆贷款指数（USLLI）；欧洲杠杆贷款是晨星欧洲杠杆贷款指数（Ellie）；美国高收益债券是BAML US HY指数（H0A0）；欧洲高收益债券是欧元非金融指数（HEAE）。

汇总我们的分析是其他一些因素。高收益债券以较低的价格进行交易，这意味着与杠杆贷款相比，它们具有更多的凸度或价格上涨的空间。在有限的通话保护下，贷款投资者还承担预付款的风险。如果未来的短税率下降，发行人可能会为其贷款再融资，从而导致贷方放弃他们目前收到的高息票利率。

液体市场的相对价值在哪里？

将所有东西融合在一起，我们仍然认为将投资组合倾斜以利用浮动利率贷款中可用的高收益率是有意义的。但是，凸，质量和变化的宏观经济图片使尊龙凯时官方app下载利率的高收益债券比几个月前更具吸引力。而且轮换很可能会继续。

在尊龙凯时官方app下载利率债务中，我们看到的欧洲高收益率要比美国市场高。我们一直在部署到欧洲的增量现金流量，因为货币对线收益率较高，差价更高，市场质量更高，比例较大的BB评级债券。在这两个区域中更仔细地研究相对差异，我们在图表3中看到，自2023年初以来，欧洲和美国高收益债券之间的扩散差异一直在扩大，目前的差异约为63个基点。自2013年初以来，这显着高于4个基士的中位数。

图表3：自利率开始上升以来，欧洲的差异在欧洲越来越大