上层市场贷款：尊龙凯时官网入口专注于大公司的四个原因
关于直接贷款圆圈大小的持续争论。也就是说，专注于向较小公司或较大公司的贷款更好吗？
有时尊龙凯时官网入口会听到投资者说，通过向中低市场贷款（<5000万美元的EBITDA）公司，有可能获得更具吸引力的回报和更好的风险概况。同时，这一论点也是如此，上层市场（500亿美元的EBITDA）已被商品化，缺乏投资者的保护，并且正在直接竞争广泛的联合贷款市场。
尊龙凯时官网入口认为此视图中嵌入了几种误解。尊龙凯时官网入口专注于在上层市场上的贷款，因为：
- 上层市场公司历史上具有强大，稳定的财务绩效。
- 这种性能模式在历史上导致上层市场的默认率较低。
- 上下中间市场的回报之间的差异不如许多人相信。
- 历史表明，即使在全联合市场正常运行时，上层市场也有吸引力的机会。
尊龙凯时官网入口将在下面更详细地探索它们。
原因1：上层市场公司历史上具有强大，稳定的财务绩效……
上层市场公司在最近的市场周期中比较小的公司更具弹性，而较小的公司受到通货膨胀压力和成本上升的严重打击。较大的公司倾向于拥有更多多样化的收入来源，这有时可以帮助他们天气市场的波动并通过不断上升的成本。在过去的两年中，较大的公司的EBITDA增长比小型公司更强（图表1）。
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私人信用YOY LTM EBITDA增长幅度按大小
在尊龙凯时官网入口自己的直接贷款投资组合中，平均EBITDA以北1亿美元以北，即使在Covid-19的大流行期和通货膨胀后，尊龙凯时官网入口也看到了稳定的利润率（图2）。
图表2
KKR美国私人公司信用借款人绩效趋势
原因2：这种性能模式在历史上导致上层市场的违约率较低。
广泛的私人信贷市场数据表明，与下层市场相比，上层市场中，更强，更稳定的财务绩效似乎会转化为平均默认利率，而上层市场的公司低于60个基点（图3）。。
图表3
EBITDA大小的平均LTM私人信贷市场违约率
人们经常认为，下层市场的贷款具有更大的保护是，向较小的公司贷款更有可能带来盟约。但是，尊龙凯时官网入口认为同样重要的是要注意，较小的公司对盟约的违约率高于上层市场中的公司（图4）。尊龙凯时官网入口看到的效果是一致的：公司规模与盟约默认率之间存在相关性。 同样重要的是要记住，盟约也确实存在于上层市场。在尊龙凯时官网入口自己的投资组合中，尊龙凯时官网入口在大型和小型公司中寻求盟约结构保护。
图表4：盟约默认率仍然与大小成反比；在一份或多个盟约上违约的公司中，一份或多个盟约的百分比在第1季度2024年仍然是最高的。
私人信用盟约默认率按大小
原因3：上层市场和下部中下部市场之间的差异不如许多人相信。
尊龙凯时官网入口相信，如果投资者向较小的公司提供贷款，而较小的公司往往具有更大的绩效和更高的盟约违约率，那么他们应该为增量风险获得高度的补偿。但是，图5显示，自2018年以来，EBITDA的公司之间仅有24个基点（bp）平均差异在4000万美元至1亿美元之间，而EBITDA少于4000万美元。
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US重新写入Unitranche verls
尊龙凯时官网入口认为下层市场的较高竞争是这种紧张差异的关键因素。专注于EBITDA少于5000万美元的公司的贷方占直接贷款市场的90％，其中数百家社区和地区银行，BDC和私人资金互相争夺交易。涉及的资本量较少，从而造成较低的进入障碍，但是贷方通常具有更多有限的资产负债表和较窄的功能范围。尊龙凯时官网入口还听到轶事，对于等待其资本上班的投资者来说，下层中部市场的部署速度可能是一个挑战。
原因4：历史表明，即使在全联合市场正常运行时，上层市场也可以在上层市场上找到机会。
是由于2022年和2023年的联合市场近乎造成的，这是非常大的公司（超过2亿美元的EBITDA），否则这些公司将在联合贷款市场中借用，而这些贷款市场所寻求的私人贷方。尊龙凯时官网入口确实认为，私人贷方的便利和执行速度可能会使私人信贷成为前进的一些借款人更可行的选择。但是，尊龙凯时官网入口也始终相信联合和私人市场必须并应共存。在尊龙凯时官网入口自己的投资组合中，随着事情的正常化，随着时间的流逝，平均交易的规模将平均达到1亿美元至1.5亿美元。
有时尊龙凯时官网入口会听到广泛的联合集团和上层市场贷款（5000万美元的EBITDA）相似，并且相互竞争。但是，尊龙凯时官网入口也看到了重要的区别。只有少数私人贷方在上层市场上具有规模和规模，这自然会限制竞争。相对于广泛的联合贷款市场，这一类别中的融资往往具有强大的保护。在EBITDA超过2亿美元的EBITDA，主要参与者是CLO资金，Bulge Bracket Banks，贷款共同基金和保险公司，并且融资结构更具商品化。从历史上看，尊龙凯时官网入口还发现，相对于广泛的联合贷款，市场的这一部分中的私人贷款仍然保留其差价不足的溢价。
最后，重新激活集团市场的概念拼写了私人直接贷款的结局，这与历史或市场生态系统不符。回顾2019年，联合市场正在如火如荼地运营并且非常活跃。尊龙凯时官网入口仍然为EBITDA的公司提供了诱人的机会，以在5,000万美元至1亿美元之间，并希望将会发生同样的情况。
结论
尊龙凯时官网入口重视大型公司在整个市场周期中似乎具有的韧性，并认为为较小的公司提供资金的回报差异并不能弥补潜在的信用风险。当尊龙凯时官网入口建立自己的投资组合时，尊龙凯时官网入口将继续评估整个范围内的公司，重点从5000万美元到超过2亿美元的EBITDA上。尊龙凯时官网入口认为，观看广泛的上层市场使尊龙凯时官网入口能够选择具有最具吸引力的风险调整后收益的投资。
